Celso Ming - O tamanho das reservas

O Estado de S. Paulo

4/3/2008

A coluna de domingo (Espetinho de lagartixa) ajudou a puxar uma boa polêmica em torno de duas perguntas conjugadas: (1) As reservas externas, que terminaram fevereiro nos US$ 192,9 bilhões, já não foram longe demais? (2) Por que continuar amealhando ativos em moeda estrangeira se essa operação, cujo custo é alto e tende a crescer, já não atende a nenhum objetivo importante da economia? Ontem, dois especialistas sustentaram posições opostas. O economista Marcelo Carvalho, do Morgan Stanley, enviou documento (Reserves - Noah’s Ark for a Rainy Day) em que expõe o ponto de vista de que não há mais razão para expandir reservas. O ex-diretor de Assuntos Internacionais do Banco Central Alexandre Schwartsman pensa o contrário. Hoje, a coluna expõe o pensamento de Carvalho. Ele mostra que o nível das reservas já ultrapassa todos os critérios conhecidos pelos quais um país deva juntar reservas. O primeiro desses critérios é garantir o equivalente a três meses de importação. Para isso, bastariam US$ 30 bilhões. Pelo critério seguinte, o da chamada regra Guidotti-Greenspan, as reservas devem dar cobertura à dívida externa com vencimento em até um ano. Isso exigiria reservas de US$ 60 bilhões. Outra forma de medir o tamanho adequado das reservas foi estabelecido por um estudo dos economistas Jeanne Olivier e Romain Ranciere, do Fundo Monetário Internacional (The optimal level of international reserves for emerging market economies). Corresponde a 10% do PIB, ou US$ 130 bilhões. O estudo de Carvalho menciona ainda o texto dos economistas Marco Antonio Cavalcanti e Christian Vonbun, do Ipea (Reservas Internacionais ótimas para o Brasil: uma análise de custo-benefício para o período 1999-2007), que prevê reservas de US$ 40 bilhões a US$ 90 bilhões. Faltou nessa análise do Morgan apenas a incorporação da posição de Schwartsman, para quem as reservas ainda deveriam crescer até alguma coisa entre US$ 227 bilhões e US$ 232 bilhões. O argumento fica para ser aqui desenvolvido amanhã. Carvalho adverte que o Banco Central pode estar amontoando reservas também para cumprir novo objetivo: o de apressar o reconhecimento do grau de investimento para a dívida brasileira. Ele argumenta que o custo fiscal do carregamento das reservas está subindo. Essa operação implica trocar dívida externa a um custo mais baixo por dívida interna por um custo maior. Hoje, a diferença entre os juros internos e externos está aumentando (veja gráfico). Do ano passado para este, o custo aumentou de 0,7% do PIB (US$ 9 bilhões) para 1,2% do PIB (US$ 15 bilhões). E tende a crescer porque o banco central americano está derrubando agressivamente os juros. Daí, conclui ele, no balanço dos custos e benefícios, já não compensa mais a ampliação em reservas. Se o Banco Central parar suas compras de dólares, haverá dois efeitos colaterais interligados: o real se valorizará ainda mais ante o dólar (queda da cotação do dólar no câmbio interno) porque cairá a demanda por moeda estrangeira; e será mais fácil combater a inflação porque o produto importado ficará mais barato em reais. Confira Salto - Pela segunda semana consecutiva, o saldo da balança comercial foi negativo. O superávit mensal, que em 2007 não foi inferior a US$ 2 bilhões, em fevereiro recuou para US$ 882 milhões, o menor desde 2002. O déficit cresce não porque as exportações estejam caindo. Nos dois primeiros meses elas cresceram 20,5%. A novidade é a expansão das importações no bimestre, de 50,7% sobre igual período do ano anterior. É o consumo interno exigindo mais matérias-primas e mais investimentos. A importação de máquinas está se expandindo em mais de 57%.