O Estado de S. Paulo
13/6/2006
O Comitê de Política Monetária (Copom) tem dez anos e a política de
metas de inflação está completando sete. É período de testes
suficientemente prolongado para ajustes, se é para fazê-los.
Antes de aprofundar no tema, é bom relembrar o propósito da política
de metas de inflação. Até 1999, prevalecia no Brasil uma forma de
câmbio fixo, o câmbio indexado. Sua cotação era rigidamente
controlada e evoluía de acordo com a inflação interna, descontada a
externa. Os técnicos chamam essa modalidade de crawling peg, algo que
poderia ser traduzido como "rastejando amarrado".
O Banco Central fixava os preços pelos quais comprava ou vendia moeda
estrangeira. Estava comprometido a comprar as sobras ou a vender os
dólares até satisfazer toda a procura.
Essa situação implicava baixíssima capacidade de fixar os juros. Cada
compra de dólares pelo Banco Central envolve emissão de moeda, a
mesma que serve de pagamento dos dólares; cada venda produz movimento
oposto. Isso significa que, a menos que o fluxo de moeda estrangeira
também fosse controlado, não havia como ter uma política de juros
ativa, porque o Banco Central não tinha como controlar a quantidade
de moeda na economia.
Até início dos anos 90, os países em condições de fixar os juros
(controle da oferta e da procura de moeda nacional) o faziam por meio
do controle dos agregados monetários, o que os economistas chamam de
M1, M2, M3, M4, etc. Como o mercado financeiro evoluiu muito, como
apareceram os cartões de crédito e o mercado de derivativos ganhou
densidade, a melhor forma de controlar a oferta de moeda de modo a
garantir um nível predeterminado de juros, passou a ser o sistema de
metas de inflação: o governo fixa a meta de inflação e o Banco
Central aumenta ou diminui o volume de moeda (aumenta ou diminui os
juros) para cumprir a meta.
O câmbio fixo desmoronou em 1999 com o esgotamento das reservas
externas. Chegou o dia em que o Banco Central não tinha mais dólares
para quem se apresentasse para comprá-los. Ou seja, o Banco Central
ficou sem condições de controlar a cotação do dólar. A saída foi
liberar o câmbio. O equilíbrio entre oferta e procura de moeda
estrangeira passou a ser determinado pelo preço de mercado. A partir
do momento em que o Banco Central não precisou mais comprar ou vender
dólares e, assim, não precisou mais emitir ou retirar moeda do
mercado, criaram-se as condições para a política monetária ativa.
Os juros passaram a ser fixados pelo Banco Central, por meio do
Copom, tendo em vista um objetivo (meta de inflação) a cumprir. Se a
inflação estiver escapando da meta, o Banco Central retira dinheiro
do mercado (aumenta os juros); se a meta estiver sendo cumprida,
injeta dinheiro (reduz os juros).
Dá para dizer que o sistema deu resultados. A inflação está há três
anos dentro da meta e, mais do que isso, conseguiu dar credibilidade
ao Banco Central, na medida em que a expectativa de inflação do
mercado passou a coincidir com a meta de inflação. Quando isso
acontece, a meta é ainda mais facilmente cumprida porque a
convergência desestimula remarcações de preços acima da meta.
Há uma boa discussão sobre se o recuo do dólar no câmbio interno não
ajudou mais do que os juros altos a garantir a meta na medida em que
derrubou os preços dos produtos importados. O fato é que, se a
inflação não estivesse sob controle, a cotação do dólar também não
teria escorregado para onde está.
Embora reconheçam a eficácia do programa de metas, economistas de
várias escolas formulam críticas ao sistema tal como funciona no
Brasil. A mais importante tem a ver com o calendário gregoriano.
Acham que, se a meta tiver de ser cumprida ao longo de um mesmo ano
civil, o Banco Central fica imobilizado por uma camisa-de-força. Por
que não trabalhar com sistema de 12 meses móvel?
Se a inflação fosse de 7% ou mais, essa objeção talvez ainda tivesse
sentido. O fato é que, com uma inflação de 4,5% ao ano e dentro da
meta, pouca diferença faz trabalhar ou não dentro do ano-calendário.
Outra objeção é a de que, para enquadrar na meta, os juros têm de ser
muito altos no Brasil. Mas isso não tem diretamente a ver com o
sistema de metas; tem a ver com as mazelas econômicas brasileiras.
