Taxa de câmbio no nível adequado ANTONIO CARLOS LEMGRUBER

NOS ÚLTIMOS meses, mais especificamente entre abril e agosto, publicamos alguns artigos em inglês num dos melhores blogs de macroeconomia dos EUA (www.rgemonitor.com; editores: Nouriel Roubini e Vitoria Saddi) a respeito da supervalorização da taxa de câmbio entre o real e o dólar a partir de 2003/2004, já levando em conta o início da crise financeira internacional. Eis alguns argumentos desses artigos:
1- Nos últimos cinco anos, houve grande desvalorização do dólar em relação ao euro -da ordem de 50%- e, além disso, houve uma apreciação adicional do real em relação ao dólar da ordem de 30%, certamente provocada por altas taxas de juros e pelo impacto positivo dos preços de commodities na balança comercial.
2 - A despeito da permanência de diferenciais de juros em favor da moeda brasileira, era de esperar que ainda em 2008 ocorresse alguma correção na taxa de câmbio R$/US$, retornando a níveis superiores a dois.
3 - Uma das surpresas dos últimos anos foi justamente o fato de que não chegou a haver deflação no Brasil entre 2004 e 2007, a despeito de uma apreciação do real que chegou a ser superior a 80%.
4 - Pode-se afirmar que, em comparação a 1994-1997, chegamos em 2008 a uma taxa real de câmbio certamente "pior" do que a paridade do Plano Real de 1994 ou mesmo dos níveis que chegaram a ser atingidos em 1995 (R$ 0,85).
5 - Após essa apreciação do real ante o dólar, partindo de R$ 4 em 2002 para R$ 1,55 em 2008, e tendo em vista a crise financeira iniciada no final de 2007, era razoável supor que os especuladores que operam o chamado "carry trade" entre moedas não iriam mais considerar o diferencial de juros entre o Brasil e países de juros baixos, como EUA, Japão e Suíça, sem pensar nos riscos de uma desvalorização da moeda de juros altos, principalmente quando lembramos que, em termos mensais, esse diferencial de juros não chega a superar 1%, contra potenciais desvalorizações de dois dígitos em um só mês.
6 - No caso de taxas de câmbio (e outros ativos, como commodities), Rudiger Dornbusch e Jacob Frenkel descobriram o fenômeno que veio a ser denominado "overshooting", capaz de promover autênticas bolhas que levam a números muito acima (ou abaixo) dos pontos naturais de equilíbrio. O que ocorre é que, justamente para produzir expectativas de desvalorização da moeda no futuro, a taxa de câmbio precisa apreciar no presente muito além daquilo que seria um ponto normal de equilíbrio.
7 - Fluxos financeiros internacionais dominam o mercado de câmbio a curto prazo e tendem a gerar esses fenômenos denominados "overshootings", que são justamente geradores das chamadas "bolhas" financeiras.
Para sermos coerentes com tudo isso que temos escrito nos últimos seis meses, só podemos dizer que a crise financeira internacional trouxe a taxa de câmbio R$/ US$ no Brasil para um nível adequado e correto. Nossa opinião, portanto, é que o câmbio deve permanecer a partir de agora na faixa de R$ 2,2 a R$ 2,3, seja por fatores de mercado, seja pela presença do Banco Central no mercado, como grande vendedor potencial, com sua reserva de US$ 200 bilhões.
É necessário, porém, acompanhar com a mesma atenção a taxa de câmbio entre o real e o euro.
Da mesma forma que, entre 2003 e 2008, a apreciação do real foi bem menor em relação ao euro, assim também nas últimas semanas o real não chegou a apresentar uma "maxidesvalorização" em relação ao euro. Esse fenômeno merece pesquisa, dada a importância da "taxa efetiva real de câmbio" na análise do comércio exterior.
Tecnicamente, pode-se afirmar que, após um longo período de tempo, reverteu-se finalmente o chamado "overshooting" do real, não sendo possível imaginar que venha a ocorrer, a partir de agora, um fenômeno oposto ao que ocorreu entre 2003 e 2008: uma bolha na direção contrária (acima de R$ 3, por exemplo, como aconteceu em 2002).